Разработка подсистемы контроля в рамках финансового менеджмента

Считается, что стоимость компании определяется дисконтированной величиной свободного денежного потока, заработанного компанией в течение определенного периода времени. При этом стоимость компании увеличивается, если свободный денежный поток превышает величину затрат на капитал, и уменьшается, если затраты на капитал превышают величину свободного денежного потока (см. рис.2).

Ориентация на максимизацию стоимости имеет для компании долгосрочное, стратегическое значение. Именно поэтому о новом измерении все больше говорят не только крупные акционерные общества, но и скромные общества с ограниченной ответственностью. С нашей точки зрения, для белорусских ООО аспект стоимости компании в условиях надвигающейся экспансии российского капитала приобретает особое значение.

Самым распространенным подходом к оценке стоимости компаний является доходный подход, согласно которому стоимость компании определяется дисконтированной величиной свободного денежного потока, заработанного компанией в течение определенного периода времени. Стоимость денег во времени и расчет дисконтированного денежного потока по формуле

где r - ставка дисконта, а n - число лет, относятся к классике финансового менеджмента.

Соответственно, для оценки стоимости компании финансовому директору необходимо определить три принципиальных позиции:

1) число лет, в течение которых компания будет генерировать свободные денежные потоки;

2) величину свободных денежных потоков в течение каждого года;

3) величину ставки дисконта.

При оценке стоимости компаний методом дисконтированного денежного потока в качестве ставки r принято использовать величину средневзвешенных затрат на капитал (Weighted Average Cost of Capital, WACC).

Пример. Структура пассива баланса (структура капитала) компании "Альфа" следующая:

40% - собственный капитал;

30% - краткосрочные кредиты банков;

30% - кредиторская задолженность перед поставщиками.

Стоимость кредиторской задолженности оценена финансовым директором в 24% годовых (на основе разницы между ценой оплаты за ресурсы по факту и ценой оплаты через месяц, составляющей около 2%).

Стоимость краткосрочного банковского кредита - 15% годовых.

Стоимость собственного капитала, сформированного учредителями компании, оценивается в 17% годовых (минимальная величина привязывается к ставке процента по безрисковым вкладам и корректируется на коэффициент рискованности вложений в данный конкретный бизнес).

В упрощенной форме средневзвешенные затраты на использование капитала можно рассчитать умножением доли той или иной части капитала компании (собственный капитал, краткосрочные кредиты, кредиторская задолженность) на ее стоимость в процентах годовых и сложением полученных величин. В данном случае имеем: 0,4 х 17% + + 0,3 х 15% + 0,3 х 24% = 18,5%.

Рассчитаная ставка средневзвешенных затрат на капитал используется для дисконтирования величины свободного денежного потока, полученного компанией в тот или иной период (см. рис.3). В международной практике для расчета величины затрат на собственный капитал используется модель стоимости капитальных активов (Capital Assets Pricing Model, CAPM). Она основывается на связи доходности и риска и позволяет инвестору рассчитать необходимую норму доходности в тот или иной бизнес (см. рис.4). Вначале определяется средняя рыночная рентабельность (прибыль по отношению к вложенному капиталу), которую инвестор будет иметь, вложив деньги в тот или иной бизнес. Допустим, она составляет 12% годовых. Из этой величины вычитается ставка процента по безрисковым вкладам (7%), что позволяет рассчитать так называемую рыночную рисковую премию (5%), т.е. премию инвестору за то, что он не понес свои деньги в банк, а вложил их в какое-то предприятие. Рыночная рисковая премия умножается на фактор риска b (1,2), оценивающий риск вложений в тот или иной бизнес. Считается, что среднерыночный риск равен 1,0. Чем более рискованным является тот или иной бизнес, тем больше его фактор b (1,2; 1,5; 1,8 и т.д.). Чем менее рискованным является бизнес, тем меньше его фактор b (0,7; 0,5; 0,2 и т.д.). В странах с развитым фондовым рынком коэффициенты b отдельных компаний публикуют биржевые институты, в России такими расчетами занимается, в частности, агентство АК&M (www. akm. ru). Умножение рыночной рисковой премии на фактор риска b позволяет рассчитать рисковую премию предприятия (6%) - премию инвестору за то, что он вложит деньги именно в этот бизнес. Добавляя к рисковой премии предприятия (6%) ставку процента по безрисковым вкладам (7%), мы получаем требуемую инвестором норму доходности на капитал, или ставку процента на собственный капитал (13%).

Модель расчета средневзвешенных затрат на капитал основана на допущении бесплатности такого вида заемного капитала, как кредиторская задолженность, и расчете величины чистых активов (суммарных активов за минусом "бесплатных" обязательств). В рамках этой модели затраты на собственный капитал рассчитываются в соответствии с рассмотренной методологией CAPM. Расчет затрат на заемный капитал основывается на понятии "налогового щита" (tax shield). Для понимания этого эффекта уместным будет напомнить процедуру расчета налогооблагаемой прибыли в соответствии с Международными стандартами учета (International Accounting Standards, IAS):

Выручка (Sales Income)

- Себестоимость реализованной продукции (Cost of Goods sold)

= Валовая прибыль (Gross Profit)

- Коммерческие и административные расходы (Sales and Administrative Expenses)

= Операционная прибыль (Operation Profit)

+ Прочие доходы (Other Income)

- Прочие расходы (Other Expenses)

= Прибыль до выплаты процентов и налогов (Earning before Interests and Taxes)

- Проценты

= Прибыль до выплаты налогов (Earning before Taxes)

- Налоги из прибыли

= Прибыль после выплаты налогов / Чистая прибыль (Earning after Taxes / Net Income)

- Дивиденды

- Прочее использование прибыли

= Нераспределенная прибыль (Retained Earning)

Если компания привлекает банковские кредиты и, соответственно, платит по ним проценты, то налогооблагаемая база прибыли уменьшается. Поэтому, при расчете затрат на заемный капитал ставка про цента умножается на "налоговый щит", рассчитываемый как (1 - доля налогов в прибыли). Если ставка процента по кредитам составляет 8% годовых, а доля налогов в прибыли - 50%, то затраты на заемный капитал составят 4% (см. рис.5).

В рамках модели, основанной на допущении бесплатности кредиторской задолженности и расчете величины чистых активов, средневзвешенные затраты на капитал рассчитываются как:

{Доля СК х Затраты на СК+Доля ЗК x x Затраты на ЗК = Средневзвешенные затраты на капитал} (см. Рис.6).

Соответственно, при оценке стоимости компании методом дисконтированного свободного денежного потока в качестве ставки дисконта r используется рассчитанная ставка средневзвешенных затрат на капитал (в рассматриваемом примере - 9,4%). Допустим, инвестор, рассчитывающий стоимость компании, предполагает, что в течение первого года величина свободного денежного потока составит 80 000 у. е., в течение второго и третьего года - по 100 000 у. е., в течение четвертого и пятого - по 80 000 у. е. Эти величины дисконтируются по ставке дисконта, равной 9,4% годовых, а затем суммируются. Стоимость компании, рассчитанная таким методом при использовании ставки r, равной 9,4%, составит 339 955 у. е. (см. рис.7).

 Скачать реферат